王老吉也是包袱之一。
在白云山(600332.SH)“风控增效年”的这一年，公司不仅未能提效，净利润反而出现了近十年来的首次下滑。
白云山日前披露的2019年度业绩报告显示，报告期，白云山营业收入继续突飞猛进，一年增加超过200亿元规模，实现营业收入649.52亿元，同比增长53.79%；同时，实现归属于公司股东的净利润为31.89亿元，同比下降7.33%。
在2019年白云山的两大明星产品依然业绩表现较好，其中以王老吉凉茶为核心产品的王老吉大健康公司主营业务收入102.97亿元，贡献了净利润13.80元。
同时国产“伟哥”——枸橼酸西地那非片(“金戈”)毛利率再增加3.29个百分点，直至高达90.65%。这一单品的营业收入在7.53亿元。
除此之外，白云山过去一年的问题仍不少。净利润连续四个季度在下滑，到去年第四季度扣非后的净利润仅16.4万元。尽管“金戈”毛利率高，但白云山整体毛利率在大降，同样降至近十年来的最低水平。控费的白云山选择小幅砍去研发费用，同时仍大规模增加销售费用，尤其是广告费用。
王老吉并表，净利润逐季下滑
营业收入的增长与净利润的下滑，最主要的原因在于广州医药有限公司(下称医药公司)和王老吉药业并表。
2018年1-5月医药公司为白云山合营企业，2018年1-9月王老吉药业为白云山合营企业，白云山在当年分别完成对二者部分股权的收购，二者在2019年均纳入公司的合并报表范围。
营收上，因医药公司、王老吉药业纳入本公司合并范围使得白云山2019年报表项目发生额增加202.09亿元。
净利润下降同样如此。与2018年相比，剔除上年同期收购医药公司和王老吉药业股权产生的收益以及股权公允价值变动收益后的经营业绩同比有所增长。
年报显示，2019年白云山实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为27.46亿元，同比增长28.84%。
从各季度来看，白云山业绩还出现了一个不良势头——净利润逐季下滑明显。
白云山去年四个季度在营业收入未明显出现剧烈波动时，净利润却逐季大幅缩水。由下图可见，白云山去年四个季度营业收入分别为180.55亿元、152.86亿元、167.22亿元和148.89亿元，不过归属于上市公司股东的净利润却为14.07亿元、11.41亿元、6.12亿元和0.29亿元。
其中第四季度营业收入占全年比重为22.92%，归属于上市公司股东的净利润占比不足全年1%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润更是只有16.4万元。
2019年白云山各季度财务数据情况
如果把时间轴往前拔可发现两个现象，首先，白云山历年在第四季度虽盈利能力偏弱，却并非全年低谷，低谷期通常发生在第三季度。其次，历年的净利润波动较为平稳，而近两年则波动十分剧烈，动辄单季利润上10亿元，动辄单季净利润只有16万元，甚至亏损。
单季度扣非后归母净利润数据来源：界面新闻研究部
白云山对季度间业绩波动较大的解释称，一方面，因为下半年逐渐转入淡季，该公司加大产品促销力度，同时开始对新品进行广告宣传投入，故下半年业绩较上半年大幅减少。另一方面，原材料和包装材料采购价格上涨、新环保政策实施加大环保投入以及GMP认证停产改造等因素致使营业成本上升，毛利率下降。
第一个原因所涉及的是白云山业绩周期表现，上半年旺下半年淡，年年如此。第二个原因，是去年面对的新问题。
这也不由地让人对2020年的业绩感到担忧——这种原材料上涨的趋势会否持续进而影响到今年的利润？
90%毛利率的“金戈”也没拉动业绩
白云山扣非后归母净利润增速低于营收增速约25个百分点，这仍是一个不小的差距，其表现与公司的毛利率有关。
白云山毛利率也创下近十年新低，其销售毛利率由2018年的23.84%降至2019年的19.82%，下降4.02个百分点。
数据来源：界面新闻研究部
白云山共形成了“大南药”、“大健康”、“大商业”、“大医疗”四大业务板块。年报显示，其中两大业务毛利率在减少，分别是“大南药”毛利率减少4.89个百分点，“大商业”减少0.22个百分点。以王老吉大健康公司为主的“大健康”板块还增加了7.38个百分点，至50.81%的历史高位。
可见，白云山毛利率的下滑主因在“大南药”业务。
在大南药业务中，化学药毛利率下滑幅度较高，减少了7.22个百分点，中成药则减少了1.41个百分点。
具体到产品上，从白云山披露的18项主营产品中，只有5项产品毛利率为正增长。
尤为让人关注的是白云山的明星产品男性用药枸橼酸西地那非片，其毛利率在本就高位的同时，还上升了3.29个百分点，直至高达90.65%。
这一单品在去年贡献了7.53亿元的营业收入。年报显示，枸橼酸西地那非片在2019年卖出6175.94万片，销量较前一年增加了近30%。
白云山毛利率超过50%的还有滋肾育胎丸(84.25%)、消渴丸(59.99%)、头孢地尼胶囊(58.12%)、阿咖酚散系列(53.11%)、头孢克肟系列(50.97%)。风油精系列、头孢丙烯系列、蜜炼川贝枇杷膏等毛利率已跌破50%。
不过国产“伟哥”也没能挽救白云山毛利率整体下滑的颓势。
广告费大增，研发投入占比不足1%
在白云山自述的核心竞争力中，不断完善的科研创新体系是其所引以为傲的。然而，在具体操作上却反其道而行。
在营收增长超过50%的同时，2019年白云山研发费用5.77亿元，同比2018年的5.85亿元还下降了1.53%。
从研发投入的营收占比来看，白云山过去几年的研发投入占比均不足2%。本就不高的研发投入占比在2019年还首次跌破1%至0.91%。
数据来源：界面新闻研究部
研发投入是一家公司内生增长的核心动力所在。2019年年报未披露完毕，界面新闻统计2018年申万中药板块67家公司中，研发支出占营业收入比例不足1%的公司仅有6家，研发支出占营业收入比例低于2%的公司共19家。同时，研发支出占营业收入比例超过4%的公司21家。
白云山近年的研发投入在同行业中已处于下游。已披露2019年年报的中药板块上市公司中，多数在去年还加大研发投入。因此可以预见的是，论研发排名，白云山去年排名还会下降。
白云山称，公司是主动调整研发战略，降低研发风险。
2019年，国家在创新药、生物药方面陆续出台一系列政策、法规，并进一步规范新药临床研究。
在这一宏观大环境下，白云山主动调整新产品研发及申报策略，以下属企业重点发展的专业领域新产品研发、配合市场需要的产品深度开发为主，持续推进生物医药、化学药、中成药等方面新产品的研发和名优产品的二次开发、开展仿制药质量和疗效一致性评价研究等。
白云山认为，“现阶段的研发投入情况能够满足未来发展需求。”截至本报告期末，白云山有在研产品251个、已申报产品14个，主要领域包括新药开发、仿制药一致性评价、产品二次开发和食品、保健食品开发等方面。
在2020年的发展战略及工作计划中，白云山表示，要进一步加大科研投入，加快创新药、生物药、高端仿制药等方面的研发进度。
与研发投入相左的是，白云山在广告投入方面却毫不吝啬。
2019年，白云山销售费用为63.85亿元，同比增长26.26%。其中最重要的增长之一便是广告宣传费的增长。
白云山2019年广告宣传费13.27亿元，占销售费用的20.78%。2016年至2019年，白云山的广告宣传费用分别为5.11亿元、5.67亿元、10.45亿元。其2019年的广告投入在2018年高基数上还增加2.82亿元。
为打入年轻消费群体，去年王老吉启用新代言人，开展线上线下广告联动传播，多维度多媒介开展品牌年轻化营销，拓展年轻消费场景。
同时，大健康板块靠王老吉一力支撑是不够的，为此白云山也布局了新品王老吉刺柠吉系列、茉莉凉茶。
这些或都是白云山去年广告费用增加的原因所在。
数据来源：界面新闻研究部
对2020年，白云山最值得期待的便是医药公司的分拆上市进程。
在年报中，白云山表示，公司将继续推进资本运营及投资并购工作，助力外延式拓展，“推动医药公司分拆到境外上市相关工作，优化资本结构，拓宽筹融资渠道；积极推进各板块投资并购，有效撬动社会资本实现本集团外延式发展。”