观点1:腾讯在短视频上的加码，是符合预期的，因为短视频属于信息流中很重要的赛道，腾讯不会轻易地放手，肯定会亲自下场来争夺市场。
观点2:腾讯的广告业务，投资者其实不用过分的悲观，因为互联网广告整体相对于传统媒体，增长速度肯定是越来越快的。
观点3:我们可以把微信支付理解为一家金融机构，类似于银行，居民消费类似于银行流水，在资金流动过程中腾讯截取一部分费用并不断提供金融服务，例如理财产品、贷款等业务。
自3月18日披露2019四季度以及全年度业绩报告以来，全面好转的各业务带动腾讯控股的股价也一路上涨。那么，从长期视角看，当前腾讯的投资价值如何？腾讯最新财报中透露出哪些值得重点关注的重要讯息？2019年四季度单季营收首次实现千亿元，同比25%的增速也为2019年四个季度中的最高值，是否意味着腾讯已经从“泥潭”中脱身？5G时代面对日新月异的软硬件更新，腾讯又是否能依然领跑？……
带着这些投资者关心的焦点话题，《红周刊》独家深度对话了长期跟踪和研究腾讯控股的北京格雷资产高级合伙人、副总经理杜可君，以下为访谈内容实录。
5G时代仍将领跑
长期来看估值仍处低估区间
◣《红周刊》：腾讯最近频繁被国际投行看多和买入，从您的角度来看，当前的腾讯投资性价比如何？您的估值逻辑是什么？
◣ 杜可君：受疫情的影响，近期股价跟随下跌。从中长期角度来看，腾讯肯定是被低估的。估值逻辑的话，我没把它看得那么复杂，就把它看成一家运营比较稳健的公司，跟茅台没什么区别。这些企业已经很成熟了，短期只要看它整体利润的增长是否仍在继续，和估值是否匹配，长期看护城河是否依然牢固，观察它市盈率波动就可以了。
◣《红周刊》：在吴晓波所著的《腾讯传》(2017年初上架)中，将腾讯定义为互联网时代的“幸存者”“挑战者”和“领跑者”。在即将到来的5G时代，腾讯还能不能领跑？它的挑战比机遇多还是少呢？
◣ 杜可君：互联网和其他传统行业的不同在于行业壁垒很深，这体现在两个方面，一是资产，二三十年前看互联网公司，就看谁可能会实现领跑。现在，互联网公司崛起需要很强大的资本支撑，直白说就是“烧钱”，新互联网公司想要“插队”很不容易。二是技术或者客户黏性等门槛比较高，新公司难以介入传统互联网领域。即使有“新介入者”出现，他们也主要集中在一些细分且产业规模不太大的领域，是传统互联网巨头觉得没必要或者不擅长做的业务。比如远程医疗和在线教育，涌现出平安好医生、VIPKID等新兴公司，腾讯在这些领域是有投资的。个人觉得社交娱乐才是腾讯的基本盘，这些还是要做好。
◣《红周刊》：市场有观点认为，在腾讯帝国面前，唯一能让其崩塌的因素在于通讯硬件的变革，而非单纯的软件更新，您对此如何看？
◣ 杜可君：这是随时都有可能发生的，但需要进一步观察，盲目去预测没有太大意义。未来如果有可以挑战腾讯的新产品出现，也不可能在腾讯完全不知情的情况下一夜之间颠覆。个人认为，等到威胁腾讯的产品出来之后，再做分析也来得及。
◣《红周刊》：英国近日宣布对Facebook、谷歌、亚马逊等在内的全球科技巨头征收2%的数字税，4月份生效。您认为此次英国数字税的推出，是否需要引起国内腾讯、阿里等科技巨头的关注？
◣ 杜可君：因为腾讯、阿里等科技巨头业务目前主要在国内，海外也以华人市场为主，所以影响有限。至于国内是否会推出类似的政策，目前还不好判断。但个人认为，即使推出了影响应该也不大。例如，像对白酒等企业征收的消费税，过去不时会提税，这侧面反映出这个行业是赚钱的，理应承担更多的社会责任。如果所处的是没落的行业，肯定不会再主动去征收新的税种。所以，征收数字税是很正常的行业发展趋势，表面是限制，其实也是国家在引导行业健康发展，同时，也希望社会财富的分配更加平衡。某种程度上，恰恰也说明了相关行业的龙头企业是好企业。
腾讯加码短视频“抢市场”符合预期
小程序潜在变现能力值得期待
◣《红周刊》：上周腾讯发布了2019四季度和全年的业绩报告，在最新披露的财报中，腾讯介绍2019年在短视频领域加大了投入，并表示在长视频领域“后发优势”有望在短视频赛道得到复制，您对此如何看？
◣ 杜可君：腾讯在短视频上的加码，是符合预期的，因为短视频属于信息流中很重要的赛道，腾讯不会轻易地放手，肯定会亲自下场来争夺市场。在短视频领域，头条系的抖音肯定是遥遥领先的。腾讯现在只能说一方面加大对快手的投入，另一方面想办法加大对微视、视频号的发展，总的来说是维持在该领域不掉队的状态，但想要在短时间内超过抖音还是很难。因为习惯一旦形成，很难改变，就好比现在有产品想要反超微信同样也很难。长期来看，我对腾讯的短视频业务偏中性，短视频从根本上讲，是内容输出平台，需要有很精良的内容制作方和线下渠道、团队的运作等。我的判断是，未来短视频领域并非只有一个龙头，可能是多只产品共存组成第一梯队的格局，目前来看，抖音和快手是走在行业前列的。
◣《红周刊》：广告业务方面，2019四季度持续增速回升，其中社交广告是增长主力。财报同时披露，朋友圈第四条广告在2019年底已经成功测试，叠加微信搜索、看一看、视频号等潜在可拓展的广告资源，您认为2020年腾讯广告业务的增长是否具有持续性？
◣ 杜可君：腾讯的广告业务，投资者其实不用过分的悲观，因为互联网广告整体相对于传统媒体，增长速度肯定是越来越快的。因为互联网广告和流量直接挂钩，因此拥有流量的腾讯、阿里、百度、头条等，广告业务都不会进入衰退，反而会随着中国整体经济体量的增长而不断增强。
◣《红周刊》：2019年度小程序承载交易额超过8000亿元，同比增长超过1倍，相较于微信在商业化上的克制，腾讯对小程序商业化的重视程度在今年被提到了空前的高度，您如何看小程序的流量变现？
◣ 杜可君：广告的投放主要来自于需求，从这点来说，我特别看好小程序的潜在变现能力。因为现在越来越多的商家已经进入到小程序的生态，而它商业的本质是将用户的需求和合适的用户群的绑定，实际上它是一种人与物关系的连接。小程序最大的优势是与社交联系很紧密，例如妈妈群一起团购课程等。因此，个人觉得，小程序以及依托于小程序的微商模式可能是未来很多垂直细分领域的发展方向。从变现方式来看，小程序变现的方式，相较于京东或阿里收佣金的形式，会更倾向于投放广告。同时，小程序也绑定了B端商家，在支付端也可以产生很高的收入。因为商家推送小程序给消费者最终是需要产生消费，消费只能用微信支付，产生了流水之后就可以有截流，我觉得这是它未来的机会所在。
◣《红周刊》：彭博社报道称，支付宝希望创建4000万个小程序来挑战微信。您如何看支付宝和小程序之间的纷争？支付宝创建小程序能否对微信小程序带来实质性影响？
◣ 杜可君：阿里、包括百度其实一直也在做小程序，并且将其作为它们发展的重心。与增长绑定密切的小程序未来肯定会得到发展的。个人认为，小程序未来不会是一家独大，因为它没有成为垄断的业务基因，完全根据企业的业务来服务。目前看微信小程序相对占有一定优势，是因为微信的用户基础多，因此在微信框架下开发的小程序越多，生态就会越多。另外，很多小程序与社交相关，阿里发展小程序最大的问题是缺少一款社交软件，而百度发展小程序最大的问题在于缺少支付。
◣《红周刊》：图文付费也是当前微信正在尝试变现的手段之一，您认为图文付费在微信平台上发展的前景如何？能否形成气候？
杜可君：理论上讲，现在为更好、更优质的内容付费是个趋势，微信在这个趋势之下去分一杯羹是没有问题的，但是这个市场有多大还需观察。
重磅手游陆续上线将推动业绩持续释放
头条系游戏难以撼动腾讯行业龙头地位
◣《红周刊》：受益于国内外市场的手游收入增长和supercell并表影响，2019四季度腾讯游戏业务同比增长25.2%，其中本期末的递延收入项达到历史最高值609.49亿，环比增长11.89%。考虑到春节期间，多款游戏流水创新高，您认为游戏业务的业绩增长是否可持续？
◣ 杜可君：我认为可以持续的，行业方面来看，游戏整体的业态还在收紧。新进入者和小玩家越来越难赚钱，行业垄断性壁垒不断提高。另外，个人认为，相较于电影等娱乐，游戏行业是具有类似于足球的生态特征，例如，大型爆款游戏，除了游戏本身，还要有很强的运营能力，比如《王者荣耀》、《和平精英》组织国际比赛，实际上都是很大胆且有效的运作。此外，腾讯游戏业务每年都会有很多重磅的游戏推出，例如拟今年或明年推出的《英雄联盟》手游，本身就是PC端目前最成功的一款游戏，且更为国际化，推出后有很大的机会成为重磅游戏。
◣《红周刊》：去年四季度，腾讯海外游戏业务收入同比增长超过1倍，占游戏收入的23%。在您看来，未来腾讯游戏海外市场拓展空间有多大？与暴雪、任天堂等海外头部游戏公司竞争情况如何？
◣ 杜可君：腾讯游戏的营收已经是全球的老大。海外市场因为基数小，增速会比国内要快。
◣《红周刊》：云游戏被认为是 5G 最先落地的应用场景。目前来看，腾讯云游戏主要体现在START 云游戏平台(未上线)和“腾讯即玩”两大平台，您如何看腾讯在云游戏方面的布局？是否具备与国外大厂云平台较量的实力？
◣ 杜可君：总体看，云游戏不是什么新鲜事，只是一种技术手段的变革。因为5G时代速度提升，将游戏的运算放到了远端，对硬件的要求会进一步降低，以往因手机配置无法畅玩重型游戏的问题被解决，它肯定会给客户带来更好的游戏体验和游戏推广。类似于，以往办公我们传输Word文档可能需要使用U盘，现在借助于云网盘，我们直接使用账号和密码登录，就可以在多个设备上接收和编辑文档。不过云游戏的出现并不意味着商业模式的变革，因此云游戏的发展最终也还是要看IP、客户使用体验、收费模式等。目前来看，并没有太大的变化。
◣《红周刊》：值得注意的是，在春节移动游戏市场的大战中，字节跳动不断发力。在您看来，字节跳动在游戏上的布局和发力，是否将对腾讯游戏业务带来冲击？
◣ 杜可君：有可能，但不容易。因为游戏本身是个变化很快的行业，游戏玩家需要沉淀，并且游戏玩家越来越注重游戏品质，例如《王者荣耀》或《和平精英》的重度游戏玩家，你想让他在两三年内切换成另一款同样类型的游戏是很难的。
但头条系是个很有战斗力的企业，头条系的游戏如果找到比较不错的切入点还是会做的不错，但不太可能挑战腾讯游戏行业龙一的地位，尤其是市场上还有网易等很强的竞争对手。此外，游戏除了研发，后期运营等生态也都很重要，如需要有资金、有流量渠道以及受到认可的IP等。
腾讯云与阿里云差距缩小但难超越
新引擎金融科技前景乐观
◣《红周刊》：腾讯云业务去年全年营业收入突破170亿元，同比增长近90%，与阿里云差距进一步缩小，您如何看腾讯云未来在我国公有云领域的地位？
◣ 杜可君：个人认为，公有云业务方面，腾讯想要超越阿里是不容易的，甚至不可能。因为阿里的云业务布局很早，无论是行业渗透还是技术耕耘以及战略重视程度，包括B端的基因，都是其云业务发展的很好的支撑。
腾讯云如果讲优势的话，腾讯的起家靠的是像长视频、游戏等领域，所以该领域的B端用户会倾向于选择使用腾讯云服务。而阿里起家是电商，所以阿里云的应用领域可能会更偏向于中小商户。此外，国内另一大云服务巨头华为服务客户则以央企、国企以及政府客户为主，也占据了优质的赛道。因此，未来中国云服务市场大概率将呈现三分天下的格局，各巨头之间根据地域或者区域来划分服务范围。另外，考虑到数据的安全性，一些大型国企或央企会选择数据双备份甚至三备份，这也给巨头们发展云业务提供了机会。
此外，从我对央企、国企等企业调研情况来看，巨头们未来想要更好的发展，可能要往整体解决方案方向上努力。纯粹依靠销售云存储或者云计算等基础层功能，比较容易出现瓶颈。未来一定要往应用端去渗透，例如，如何与物联网、人工智能等技术结合，从而对某个行业产生更有价值、更好的服务，我认为这是一个更为高端的方向。
◣《红周刊》：受疫情影响，“云办公”的流行，也给腾讯等巨头带来了推广应用端的机遇。目前来看，阿里以“大而全”的钉钉为主，而腾讯则推出了企业微信、腾讯会议、腾讯课堂等“多而细”的组合，您更看好哪种发展方式的竞争力？
◣ 杜可君：我对此没有准确的判断，直觉上认为可能钉钉这种模式更好一些。因为大家在企业办公上面需求越来越多，如果细分领域做的功能比较单一、简单，会存在需求平移的问题，消费者会选择更为好用的产品。此时，谁的产品服务越全，功能越好，性能越稳定，就会越受认可。
◣《红周刊》：2019四季度金融科技及企业服务业务同比增长39%至299亿元，是公司增速最快的业务。其中，金融业务正成长为公司主要利润来源之一。谈谈您对腾讯该业务未来发展的看法吧？
◣ 杜可君：当前微信支付和支付宝两大巨头的补贴战基本告一段落，形成两分天下的格局。
随着补贴减少，费率端的下降，支付业务业绩的释放是具有可持续性的。至于未来渗透的场景空间，我认为主要取决于中国经济的发展，以及居民消费情况，如果居民消费水平不断提升，线上消费通常需要从腾讯支付和支付宝中选一个。所以我们可以把微信支付理解为一家金融机构，类似于银行，居民消费类似于银行流水，在资金流动过程中腾讯截取一部分费用并不断提供金融服务，例如理财产品、贷款等业务。未来两大巨头会持续在这方面做拓展，周期也会比较长，但两大巨头处于相对稳定发展的阶段。
◣《红周刊》：您曾表示，除了游戏、金融科技和广告业务，投资业务是很有看点但又往往容易被很多投资人忽视的部分。从投资模式上看，腾讯对外开放的投资态度，让自己在不擅长的领域得以卡位的同时，也给了头条系在短视频赛道崛起的空间，您对此如何看？
◣ 杜可君：市场对于投资这部分收益每个人的理解都不同，这也导致每个人给出的腾讯估值不同。但腾讯当前估值中枢高于海外社交巨头Facebook，很大一部分原因也正在于此。
从企业对外投资的理解来看，我个人认为，企业最高明的做法就是创造生态。企业要有自己的管理半径，有自己的能力圈。从常识来讲，除了核心业务之外，企业将所有业务都自己做也是不太现实的。例如腾讯支付、视频号、游戏这些业务都是自己亲自下场去做，而且会用很强的力量去抗争，但在短视频、微博、搜索等领域只要保持不掉队就好。
短视频应该是腾讯过去几年比较大的失误，虽然之前腾讯也有短视频业务，但自己没做好，也没有意识到这将成为风口。前面也谈到了，在现在的互联网形态下，想要再出现第二个、第三个“头条”并非易事。
(提示：文中观点仅代表嘉宾个人观点，不代表《红周刊》立场。投资有风险，入市需谨慎！)
（文章来源：证券市场红周刊）